银河证券 赵 柯

8月份煤炭行业投资组合的选取，取决于中报披露期我们对于上市公司全年业绩的预测以及行业估值波动的把握。

我们认为，8月份煤炭行业整体的反弹幅度将低于7月份，而目前行业的估值水平值得投资者未来3-6个月持有，主要理由如下但不限于此：

1、从“房地产—钢铁、水泥—煤炭”产业链传导的角度看，政府对于房地产调控政策放松的可能性不大，且再次出台相关调控政策的预期越来越强，由此导致大市以及煤炭板块的反弹上涨幅度受限。

2、8月份是煤炭公司的中报披露期，从我们对主要煤炭公司的跟踪预测来看，一些主流煤炭公司中报业绩超预期的概率较小。

3、从对3、4季度煤炭行业盈利情况的展望来看，下半年煤炭需求有望继续维持高位，煤炭供需总体平衡，煤炭价格难以出现大幅的波动。根据我们对于行业景气度的判断，行业的景气拐点尚未到来；我们认为，景气拐点的出现有望使行业继续保持上行趋势，目前行业的估值水平值得投资者未来3-6个月持有。

　　供需暂时平衡

1、下游煤炭需求增速小幅下滑。

从下游主要耗煤行业的增长来看，单月的产量增速有明显下滑，但依然维持在相对高位。

火电发电量增速和生铁产量增速在6月份均出现显著下滑。但我们不认为这是需求拐点的到来，经济也不可能“二次探底”。由于今年6-7月份全国普遍雨水充沛，水电对火电有一定替代效应；房地产调控政策短期对钢铁行业有一定压力，如我们在中期策略报告中指出的那样，短期会对商品房的投资、开工有一定打压，但随着下半年大量保障性住房的开工建设，全年房地产行业投资额仍然有望增长12%以上，对于需求的冲击不会过于严重。

2、煤炭产量增速放缓。

根据安监总局的数据，今年1-6月份，全国煤炭产量15.77亿吨，同比增长20.6%。6月份单月煤炭产量2.97亿吨，同比增长8.4%，增速低于火电发电量增速。从供给和需求的增长来看，基本处于平衡状态，这也在煤价走势中得到反映。

以秦皇岛港山西优混价格为例，5月份以来价格一直维持在740-765元/吨之间，而年初至今的均价同比上涨愈30%。

从炼焦煤价格来看，以山西古交地区焦煤坑口价为例，年初至今古交8号焦煤均价约630元/吨，同比上涨13%左右，近期出现下降，但放眼全年来看，降幅预计有限，应在10%以内。

　　行业景气拐点需等待

煤炭价格是衡量煤炭行业景气度的核心指标，库存指标则是可作为判断供需变化以及价格变化的先行指标。

以库存指标来预测判断煤炭行业的景气变化，可从反映整个经济体系产品库存变化的指标来加以判断，产成品库存是反映整个宏观经济需求变化的重要指标，从而可从宏观层面把握经济走势对于能源(煤炭)的需求变化。

PMI指标是反映宏观经济景气度的重要领先指标，其中的PMI产成品库存指标是反映整个经济体系库存变化的指标，可作为从宏观层面判断煤炭需求变化的参考指标。

受金融危机影响，2008年初开始，PMI产成品库存指数一路攀升至年中的50%以上，同时新订单指数从60%以上急速下降到40%以下，二者作用的结果就是经济体系面临巨大的去库存压力，相应的，产品价格以及煤炭价格年中之后大幅下跌。

目前来看，产成品库存指数下降，去库存化风险减小。7月份产成品库存指数为49.9%，比6月回落1.4%。库存指数下降显示未来去库存化和投资增长下降的风险随之减小。从产品分类来看，原材料和能源，生活消费品类低于50%，分别为49.7%和48.2%，说明库存指数下降主要由原材料和能源以及生活消费品类库存下降影响。原材料与能源库存下降说明动力需求上升，是经济活动活跃的表现。

　　行业估值有优势

从行业估值水平上来看，目前煤炭行业市盈率(TTM)与沪深300相比低于历史均值水平(2002年以来为1.13)；绝对估值上，煤炭行业2010年动态PE为14倍左右，也低于历史均值18-20倍的估值水平。在行业景气拐点尚未到来之时，板块目前的估值水平具备一定支撑。

从我们所重点跟踪的公司情况来看，根据我们对于业绩的预测，2009-2011年平均复合增速为28%，目前2010年平均动态市盈率为15倍。

在行业的估值波动中，建议投资者把握成长性主线来遴选个股投资机会，兼顾防御和进攻。建议关注欧冠杯神华、西山煤电、潞安环能。